“ 每天平均下來全市場(chǎng)的傭金收入不過1萬多元，價(jià)差收入微薄甚至虧損，大家都想著靠庫(kù)存股票增值賺錢。但股票價(jià)格漲上去了，現(xiàn)有股東又會(huì)拋售，導(dǎo)致做市商高位接盤，一不小心做市商就持有了大量高成本庫(kù)存股票，其增值也不易實(shí)現(xiàn)。”25日新三板做市交易“滿月”，但交投仍然清淡，某券商做市業(yè)務(wù)部門負(fù)責(zé)人對(duì)中國(guó)證券報(bào)記者表示，目前有幾個(gè)“循環(huán)結(jié)”影響到做市業(yè)務(wù)流動(dòng)性。一些研報(bào)聲稱做市制度將大幅提升券商盈利水平在他們看來“不太靠譜”，改善流動(dòng)性雖然是一個(gè)長(zhǎng)期過程，但短期內(nèi)也需要相關(guān)部門考慮適當(dāng)降低投資者門檻，并且出臺(tái)系列配套措施。

　　9月22日，浙江力諾加入做市行列，意味著新三板做市交易啟動(dòng)不到一個(gè)月，迎來第50家做市轉(zhuǎn)讓的企業(yè)。然而近日一家券商因庫(kù)存股票的持股比例過高而被監(jiān)管部門談話，要求其減持，導(dǎo)致該券商相關(guān)做市股票盤中大跌的消息卻在圈內(nèi)不斷流傳。

　　“確實(shí)聽說了這件事?！币患倚氯鍜炫破髽I(yè)數(shù)量排名前1/3的券商做市業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人表示，做市券商獲得初始庫(kù)存股票主要來源于掛牌企業(yè)的定增及股東協(xié)議轉(zhuǎn)讓，由于協(xié)議轉(zhuǎn)讓不會(huì)發(fā)公告，他們對(duì)每家券商庫(kù)存股票占做市企業(yè)總股本的比例除統(tǒng)計(jì)定增部分外，還會(huì)根據(jù)掛牌公司轉(zhuǎn)為做市交易前幾個(gè)交易日的協(xié)議轉(zhuǎn)讓情況進(jìn)行大致推算。除有券商可能因庫(kù)存股票超過做市公司總股本5%被要求減持外，據(jù)測(cè)算還有其他地方個(gè)別小券商存在類似問題，但還未聽說被地方監(jiān)管部門要求減持。另一家大型券商做市業(yè)務(wù)部負(fù)責(zé)人也表示，這家券商被要求減持是把做市業(yè)務(wù)按照自營(yíng)業(yè)務(wù)來進(jìn)行監(jiān)管，但這一點(diǎn)監(jiān)管政策目前并未完全明確，他們?cè)谂c一些地方監(jiān)管部門溝通時(shí)也未得到明確回復(fù)。

　　上述券商相關(guān)負(fù)責(zé)人告訴中國(guó)證券報(bào)記者，全國(guó)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)對(duì)做市商取得初始庫(kù)存股數(shù)量的下限有規(guī)定，但對(duì)做市過程中庫(kù)存股票的上限未作規(guī)定。而《全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)股票轉(zhuǎn)讓細(xì)則（試行）》中表示，“單個(gè)做市商持有庫(kù)存股票達(dá)到掛牌公司總股本20%時(shí)，可以免于履行買入報(bào)價(jià)義務(wù)……并最遲于該情形發(fā)生后第3個(gè)轉(zhuǎn)讓日恢復(fù)正常雙向報(bào)價(jià)”，意味著單個(gè)做市商持有的庫(kù)存股票是允許達(dá)到掛牌公司總股本20%的，但如果將庫(kù)存股票看作券商自營(yíng)業(yè)務(wù)來實(shí)施監(jiān)管，那么根據(jù)《證券公司風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)管理辦法》規(guī)定，“證券公司經(jīng)營(yíng)證券自營(yíng)業(yè)務(wù)的，持有一種權(quán)益類證券的市值與其總市值的比例不得超過5%，但因包銷導(dǎo)致的情形和中國(guó)證監(jiān)會(huì)另有規(guī)定的除外”，這又意味著庫(kù)存股票不能越過公司市值5%這一“紅線”。

　　做市業(yè)務(wù)是否視作自營(yíng)監(jiān)管規(guī)定至今不明確，而在實(shí)際操作中5%的“紅線”又比較容易達(dá)到，未來是否會(huì)因此受處罰讓一些做市券商頗感頭疼。某大型券商做市業(yè)務(wù)部負(fù)責(zé)人表示，從新三板掛牌公司來看，股本500萬到1000萬的小股本公司占比很大。由于掛牌公司普遍對(duì)股份惜售，券商取得的初始庫(kù)存股數(shù)量并不多，加之小股本公司的另一個(gè)特點(diǎn)是股權(quán)高度集中，往往是家族企業(yè)，其股東出售股份的意愿并不高，這導(dǎo)致做市過程中賣方以做市券商為主。而根據(jù)全國(guó)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)出臺(tái)的另一規(guī)定，“掛牌時(shí)采取做市轉(zhuǎn)讓方式的股票和由協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式變更為做市轉(zhuǎn)讓方式的股票，其初始做市商為股票做市不滿6個(gè)月的，不得申請(qǐng)退出為該股票做市”，在這條規(guī)定及持股比例不得超過5%的雙面“夾擊”下，就引發(fā)出一個(gè)問題，如果有投資者看好這家公司，不斷報(bào)買則很可能會(huì)把庫(kù)存股票買空，讓做市券商撐不到6個(gè)月。為避免這種情況，做市券商會(huì)不斷把報(bào)價(jià)提高，但這又可能造成公司股東把股票賣出，而投資者又不愿為上漲的股票接盤，使得券商的庫(kù)存股票比例一下子超過5%的“警戒線”。

　　“每天我們都要數(shù)日子計(jì)算著賣。”一家上市券商做市業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人告訴中國(guó)證券報(bào)記者，他們獲取的庫(kù)存股票數(shù)量不多，目前并不擔(dān)心超過5%的“紅線”，但擔(dān)心的是要撐到6個(gè)月。他認(rèn)為做市時(shí)間長(zhǎng)短應(yīng)該讓市場(chǎng)自行調(diào)整，即便取消6個(gè)月的規(guī)定，做市券商也不會(huì)輕易退出，否則不僅對(duì)做市企業(yè)不利，也會(huì)影響該券商下次參與做市時(shí)拿票的信譽(yù)。取消這一規(guī)定，反而會(huì)增強(qiáng)做市商之間的博弈，讓價(jià)格更加真實(shí)，而不會(huì)像現(xiàn)在因做市商惜售，使有些公司股票一開盤就大幅飆升。

　　業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，做市券商之所以認(rèn)為被“夾”在兩條規(guī)定之間難以騰挪的主要原因，還是新三板做市業(yè)務(wù)啟動(dòng)時(shí)間不長(zhǎng)，流動(dòng)性欠佳。在比較成熟的臺(tái)灣興柜市場(chǎng)，一些成功的做市商由于買賣雙方需求較旺，其起到的僅是交易匹配作用，自己的庫(kù)存股票基本不會(huì)動(dòng)用。

　　Wind數(shù)據(jù)顯示，8月25日參與做市的首批43家新三板企業(yè)，從做市首日到9月19日，日均成交額總計(jì)為1591.77萬元。最活躍的中海陽日均成交額487.7萬元，其他均在百萬元以下，其中16家公司的日均成交額不足10萬元，最低的竹邦能源日均成交額僅1.1萬元。

　　“每天整個(gè)市場(chǎng)平均成交1000多萬元，傭金哪怕按千分之一收取，也才1萬多元?！鼻笆錾鲜腥套鍪袠I(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人說，做市盈利來源主要由買賣價(jià)差、傭金以及庫(kù)存股票增值三部分組成，在前兩部分幾乎可以忽略不計(jì)的情況下，券商關(guān)注的重點(diǎn)自然在于股價(jià)上漲帶來的庫(kù)存股票增值。此外，因做市企業(yè)股東對(duì)前景看好或?qū)毓蓹?quán)特別在意普遍存在惜售心理、做市需要?jiǎng)佑萌藤Y本金初期不愿大幅投入等原因下，一些券商拿到的初始庫(kù)存股票存在數(shù)量少且價(jià)格不低的問題。

　　種種因素導(dǎo)致做市券商庫(kù)存股票量少價(jià)高還惜售，再加上500萬資金投資門檻，使得客戶參與投資的意愿大幅降低，讓流動(dòng)性進(jìn)一步惡化，反過來又強(qiáng)化了做市券商不敢輕易買賣的心理，致使交易進(jìn)一步清淡，從而形成了循環(huán)。

　　“投資門檻實(shí)在太高，與市場(chǎng)實(shí)際交易情況不匹配?！庇猩鲜腥套鍪袠I(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人告訴中國(guó)證券報(bào)記者，如果證券類資產(chǎn)有500萬元以上，那客戶的綜合資產(chǎn)一般以千萬元計(jì)，完全可以買PE產(chǎn)品或者直接參與新三板定增，而不是每天幾萬元地通過做市交易方式買股票，機(jī)構(gòu)投資者更不會(huì)這樣小批量吃貨，而是會(huì)直接聯(lián)系公司股東交易。

　　一些在新三板開戶的投資者覺得目前新三板做市交易的價(jià)格及數(shù)量并不適合大資金參與。從2006年就開始投資新三板的金先生告訴中國(guó)證券報(bào)記者，做市制度讓個(gè)人投資者隨時(shí)可以買賣股份，但這只是理論，實(shí)際操作中會(huì)遇到困難。主要原因是很多做市券商拿到的庫(kù)存股票不是很多，有的才10萬股，很多股票每天都10手、20手的報(bào)價(jià)。如果他看好一個(gè)公司想買很多，買幾次價(jià)格就會(huì)不斷上漲，超過其擬定的綜合成本。

　　Wind數(shù)據(jù)顯示，截至9月19日，按2013年年報(bào)計(jì)，剔除兩家虧損企業(yè)，參與做市的50家公司股票市盈率平均為27.7倍。金先生認(rèn)為，做市讓新三板更有流動(dòng)性但溢價(jià)明顯增高，對(duì)于PE等機(jī)構(gòu)投資者來說，根本沒必要通過做市交易拿票，完全可以參與定增或自己與股東聯(lián)系協(xié)議轉(zhuǎn)讓。對(duì)資金500萬元以上的“大散”來說也是同理。以9月12日開始做市交易的點(diǎn)點(diǎn)客為例，該公司此前向一些創(chuàng)投機(jī)構(gòu)定增股份的價(jià)格為10元/股，就在交易前幾天的協(xié)議轉(zhuǎn)讓價(jià)格最低也在10元/股，而做市當(dāng)天開盤價(jià)為16.5元，盤中一度沖高到50元，現(xiàn)在的價(jià)格為20多元，短期內(nèi)大資金不太可能進(jìn)場(chǎng)接盤。

　　不少券商認(rèn)為，要解開“循環(huán)結(jié)”最首要的是降低個(gè)人投資者門檻。“降到100萬元或者50萬元比較合適?！睋碛休^多新三板開戶客戶的某券商做市業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人表示，新三板做市交易每手1000股，每只股票日均成交量多為幾萬到幾十萬元不等，與500萬元的投資門檻明顯不匹配。

　　業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，流動(dòng)性欠佳由多種因素造成，絕非券商一己之力可以改變。首先，跟公司股東結(jié)構(gòu)有關(guān)，如果股東越多越復(fù)雜則越容易有股份流通，反之則難，怎樣激發(fā)原有股東轉(zhuǎn)讓股票可能是最核心要解決的問題。否則，即便做市券商把庫(kù)存股票全部賣掉，這些有限的數(shù)量也不會(huì)讓市場(chǎng)活躍起來，所以當(dāng)務(wù)之急是要激發(fā)買賣雙方的需求，讓更多公司股東轉(zhuǎn)讓股票，讓更多投資者來參與市場(chǎng)。

　　其次，多項(xiàng)配套措施亟需完善。有券商反映，在經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)部門的推廣下，公司高凈值客戶很多開了新三板的戶，但至今未參與交易?？蛻魝兤毡榉从?，新三板的企業(yè)看不懂。不僅券商沒有研究報(bào)告提供，沒有個(gè)股資訊提供，就連炒股軟件能看到的信息都極其有限，市盈率、公